从暴风科技上市即成“妖股”，到分众传媒借壳宏达新材被立案调查，无论“前车”走得顺不顺，当年“西游”上市的中概股从今年开始，大规模走上了退市回归的道路，截至7月初，已有逾20家中概股加入私有化大军。而另一方面，中概股不言而喻想要回归的A股，却在短短一个多月内经历着大幅震荡，让国内股民调侃着“挤天台”的同时，也波及中概股股价大跌。股灾也好，调整也罢，在A股回暖前一天宣布私有化的当当和欢聚时代，无疑在一定程度上表明了海外中概股想要回来的决心。
凤凰科技特别策划“中概股东归”系列报道，采访包括华兴资本与中信证券举办的东游取经研讨会在内的专业论坛与业内人士，梳理市场政策、《证券法》等规定，详解从中概股的出走到回归，国内环境到底发生了什么改变，让“游子们”急切归来，归来途中又会遇到哪些问题和挑战，应该如何应对，及这股回归潮带来的影响，以期呈现中概股私有化回归的全过程并提供有价值的参考内容与启发。
“中概股东归”系列报道第一期将从国内资本市场与私有化中概股自身的角度出发，展示多层次资本市场带来的回归上市利好，以及互联网中概股出于自身发展考虑的主要回归原因。
中概股东归（一）：国内市场有什么吸引力？
当A股从5000点高位一路跌至3500点挣扎的时候，美股市场上的中概股也开始全线飘绿，其中不乏跌幅超过10%的个股。
从中国证券金融股份有限公司（下称证金公司）增加注册资本金，到券商和公募基金加入“救市”大军，再到证监会史上第九次暂停IPO，证金公司加大对中小市值股票的购买力度，“王炸”的祭出终于在几天过去后带来A股的止跌和重拾升势，那些满怀憧憬想要“回归”的中概股，也不得不在退市、拆VIE、重组等问题的操劳外，生出暂停IPO影响如何、国内资本市场能否真的带来发展利好的隐忧。
那些“在行动”或者“在心动”的中概股需要先回答一个问题：到底还该不该回？
“我们看好的客户原来也不是因为A股与美股之间（估值差异带来的）套利回来的，而确实是因为市场、监管、政策的进步。”华兴资本董事总经理、境内资本市场主管魏山巍表示，“最好的中概股或者还未上市的企业，看中的是‘市场的进步’，比如注册制将来的推出，以新三板为代表的一系列资本市场的改革，以及对战略新兴板与创业板的互联网单独板块的讨论。”
他还直言，中概股回归是历史大趋势，是国内市场与新经济企业互相需要的过程，“如果中国最好的新经济企业游历在外面所谓的创业板也是名不副实……中国资本市场真正的市场化，还是要靠新经济企业的回归”。而对于想要回归的中概股，魏山巍指出，A股与海外市场的估值差异的确是一个很大的吸引力，但并不希望企业抱着“割韭菜”的心态回归，而是应该看重回来以后的长远利益。
多层次资本市场的利好
在华兴资本与中信证券联合举办的东游取经研讨会上，金石投资总监申毅表示，在经济层面，中国以前是很多资金流向房地产这种比较发达的产业，但现在整个经济形势承压，房地产也从2011年开始回调，导致资金没有去处，流动性非常宽裕。
“然后产业资本有一种迫切的转型需要，也开始对这种新经济有了并购和投资的需求。所以从整体的经济状况来说也是对互联网企业非常有利的。”他说。
在政策层面，申毅指出，《证券法》规定上市发行的公司需要满足最近三年连续盈利的条件，创业板也要求两年的连续盈利，很多谋求上市的互联网公司可能尚不符合这样的条件。不过，现在出现了“根本性的变化”：新三板对企业的盈利不再有具体要求，证券法预期将修改，以及战略新兴板的推出，“这些都是中国互联网企业上市的重大的利好。”
6月11日，国发〔2015〕32号文发布国务院关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见，其中“优化资本市场”的部分提到，“积极研究尚未盈利的互联网和高新技术企业到创业板发行上市制度，推动在上海证券交易所建立战略新兴产业板。加快推进全国中小企业股份转让系统向创业板转板试点。研究解决特殊股权结构类创业企业在境内上市的制度性障碍，完善资本市场规则。”
全国中小企业股份转让系统（俗称“新三板”）于2013年1月16日揭牌，是经国务院批准设立的全国性证券交易场所，其以挂牌财务门槛几乎为零、不受股东所有制性质限制、交易方式（协议、做市、及将推出的竞价）灵活等特点，在面向全国试点后取得了迅速发展。
2014年1月24日，新三板首批285家全国企业集体挂牌，挂牌企业总数由2013年底的356家增长达到621家。2014年底，挂牌企业数量为1572家，较年初增长1.5倍，截至今年6月底，新三板挂牌企业已达2637家，在半年内增加了67.7%，募集资金总额达317.47亿元。
全国中小企业股份转让系统的相关业务负责人表示，新三板对VIE与红筹公司来说，相对是“比较包容的”，其底线就是“业务的合规性”，比如，因为新三板需要股份制改造，所以在上市主体是境内股份公司的条件下，挂牌方案的设计中需要遵守的底线与条件会是最基本的。
在上述国发〔2015〕32号文里明确提到推动在上交所建立战略新兴板后，证监会主席肖钢也在陆家嘴论坛发表讲话时强调了“推进交易所市场内部分层，在上交所设立战略新兴板，与创业板市场错位发展、适当竞争”。上海证券交易所的一位内部人士表示，由此可见，战略新兴板的建立已经“变成一个非常确定的事情”，对想要回归A股或在A股上市的公司来说也是一个利好因素。
他对战略新兴板的设立表达了三方面的看法：第一，战略新兴板的上市条件和审核标准会有所改变，持续监管与交易机制则不会变。因此，对于尚未盈利的互联网企业，如果要在A股上市，可能需要等到证券法修改后才可以；第二，关于战略新兴板设计过程的投资者利益保护，会需要上市企业做好有针对性的信息披露，在适当性管理与打击违规方面也会采取一些措施；最后，在战略新兴板面对的主体方面，希望是新兴产业的企业和创新型企业，而对这两类企业的判断会是“开放的”。
“从产业来说，新兴产业国家会（进行）调整的，创新型的企业可能包括商业模式创新、业态创新等，这都是我们战略新兴板希望服务的对象，这两类企业最后都交给市场来判断，而且从目前的情况来看也并没有把它们放到上市条件当中去作为一个板块的定位。”他说。
在创业板方面，去年7月，深交所总经理宋丽萍在广州“千人计划”创业特训班开班仪式上表示，创业板将研究设立一个单独的层次，专门服务尚未盈利的互联网和科技企业，相关准备工作正在积极进行中。今年7月，宋丽萍在互联网企业与资本市场对接大会上再次强调，深交所正在努力提高创业板市场的包容性，抓紧推出尚未盈利的互联网企业在创业板上市的机制。
目前，创业板的上市规定中对财务条件的要求包括，“最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元；或者最近一年盈利，最近一年营业收入不少于五千万元”，已经较之前的版本去除了“最近两年净利润持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%”的要求。以2014年的全年财报来计，京东、去哪儿、优酷土豆、搜狐等在美中概股均录得净亏损。
新三板与战略新兴板的选择
在多层次资本市场的政策利好下，新三板、战略新兴板、甚至创业板可能推出的未盈利互联网企业分层，对于国内想上市或者海外想回归的公司来说，具体又该如何选择？
在新三板方面，上述新三板负责人指出，按照国务院的相关文件规定，新三板的定义是全面服务成长型和创业型企业，因此对所有企业都比较包容和欢迎。“目前2600多家覆盖的业态，除了房地产以外，其他的业务都覆盖到了，包括普惠金融还有新兴产业，只不过规模比较小一点。因为我们的主流还是按照国务院的规定部署，还是服务中小微（企业）。”
他还强调，新三板对VIE架构的公司以及新兴产业都表示欢迎，并且新三板上的企业估值也能体现出公司价值来。“比如说我们有尚未盈利的新兴产业，相反它的估值、认购都是比较强的。”他说。
不过，他也指出，虽然新三板在VIE架构的公司回归挂牌方面可以做很多探索和尝试，但还是会坚持国家产业政策以及合法合规的底线，比如，新三板目前的挂牌要求是境内的股份公司。
关于战略新兴板，上述上交所内部人士则坦言，国内的多层次资本市场发展很快，各个层次之间基本上是以上市条件为相对的区分标准，但原来的定位并不是特别清晰，可能将来新三板、战略新兴板，创业板这三个板块中会有一部分企业是重叠或有交叉的，“但总体定位来说因为战略新兴板相对来说有一个产业的属性要求，所以可能会明确一点。”
他还认为，将来的注册制改革可能会推出统一的发行条件、差异化的上市标准。他指出，在证券法修改以后对连续盈利可能就不再有强制性要求了，但这并不代表未来战略新兴板没有其他指标和门槛了，包括市值、收入、现金流等在内还是会有配套指标。与创业板相比，他表示，战略新兴板的门槛和指标可能会比创业板稍高一点。
从实际操作的角度看，魏山巍对回归中概股的建议是，在注册制最终落地的情况还不确定的情况下，先做好前期的所有准备，再去选择在哪个版块上市。
他指出，新三板有“先发优势”，其在一定程度上代表了注册制中一些理念的落地，甚至会比将来落地后的注册制更灵活，因为其挂牌核心是坚守上市条件、重大法律问题等“底线”，其他以信息披露为主，所以从操作时间来看“毫无疑问就是快”。
他还表示，尽管新三板近期的融资和交易情况随着主板的波动有所回落，但亏损企业在新三板融资几个亿的事例也仍有发生。“如果企业对自己有非常大的信心的话，上新三板其实还是最快的一个选择。”他说。
此外，魏山巍直言，如果公司对上市后的套现、持续交易的活跃程度、对公开市场交易等有要求，在注册制落地之后，战略新兴产业板会是合适的、“最快的”选择；而对于“没有战略新兴板那么热”的创业板单独分层的未盈利互联网企业板块，他也给出了其优势，即因为所属创业板，其审核理念会比较容易进行推测，而且相比中小板，深交所对创业板申请上市的公司的审核速度和效率也更快。
企业自身需求
2010年开始，以浑水、香橼为代表的做空机构不断出手做空中概股，除了大量企业在当时就被逼退市外，奇虎360、世纪互联、分众传媒、网秦等此次“回归潮”中的公司也都因为做空机构对其财报或其他信息披露等问题的质疑经历过股价腰斩和市值蒸发的起伏。纵观其中原因，做空机构和海外投资者对中概股不了解，中概股自身对海外市场监管等“游戏规则”的不适应是导致这些问题的重要原因。
而其他没有遭遇恶意阻击的中概股，也因业务模式不被理解或认可、前景不被看好等原因难逃股价低迷、市值缩水的处境。人人公司目前12亿美元的市值仅为其峰值的六分之一，当当目前5亿美元的市值为峰值的两成——这家以“响当当”寓意命名的公司，其董事长俞渝在私有化要约公布后的内部信中直言，上市给当当的投资人和当时有期权的员工带来了丰厚的回报，但国际资本市场和中国资本环境发生了剧烈变化，当当目前5亿多美元的市值没有体现公司价值。
同样地，目前在私有化中概股中市值最大的奇虎360，其董事长周鸿祎也曾在内部信中明言， 360目前80亿美元的市值并未充分体现公司价值，“相信私有化是实现360公司价值最大化的必然选择。”
魏山巍表示，中概股回归原因中很重要的一点是“客户也是股东”，“市场笑谈说有的大妈早上起来炒股要先把暴风影音打开”。可见，回归A股对于曾经被做空或者无论怎样市值都“名不副实”的中概股来说，是回到了一个“自己熟悉”也“熟悉自己”的市场。
今年3月24日回归登陆创业报的暴风科技，已斩获39个涨停板，6月10日停牌的股价报307.56元，较发行价7.14元暴涨逾42倍，公司市值达369.1亿，不仅稳坐“妖股”的位置，还成了中概股私有化回归上市的典型参考。
在IDG与新京报联合举办的“寻找中国创客”的活动上，暴风CEO冯鑫直言，每天都可以感受到用户和股民“二合一”的发酵效益，“这个价值非常高”。他还表示，在IPO暂停前，自己给中概股同行的建议会是“咬紧牙关一定回”。
作为暴风科技的投资人之一，IDG资本创始合伙人熊晓鸽也表示，现在的互联网公司，其用户基本上都是在国内，很多用户喜欢炒股，可能就会成为这些公司的股东，公司的成长可能会更快。
“举一个例子来说，百度是2005年上市的，到今年正好是10周年，在暴风上市前后，其市值大概成长了20倍左右，腾讯是2004年上市，现在的市值是当时的大概220倍。”他说，“腾讯如果在美国上市的话，我认为（市值）不可能像现在在香港上市那么高，香港的话也都是中国人在用（其产品），比较熟悉。”
熊晓鸽还认为，消费、互联网领域的公司应该回到中国来上市，一方面因为A股的互联网公司少，另一方面，纳斯达克综合指数从2000年的5000点开始，经历15年时间又回到了5000点左右的水平，而中国的互联网行业已经发生了迅速和巨大的成长。
此外，华兴资本董事总经理、并购顾问业务负责人王力行在东游取经研讨会上也指出，在美国上市的公司需要付出比较高昂的维护上市的成本，因此很多中概股的考虑会是先退市，再选择一个更好的资本市场。在短期与长期利益方面，美国市场对上市公司的要求比较苛刻，资本市场带来的压力会比较集中在短期利益上，比如说会很关注财报，财务表现有没有符合分析师预测等。
“所以很多公司在整个互联网（行业），从去年到今年，不管是O2O也好，互联网金融也好，这样一波（私有化）浪潮也好，是想摆脱这个束缚的。在这种情况下它也会选择私有化的道路。”
“中概股东归”系列第二期将探讨中概股是否适合回归A股等话题，并深入剖析从私有化、拆VIE到回国上市的过程中，中概股在融资、产业政策等问题上会遇到的挑战以及解决对策。更多详细内容，请关注凤凰科技微信：ifeng_tech。